益丰药房(603939)2019年中报点评：议价能力提升，业绩良好增长

【投资要点】

业绩保持良好增长态势。2019年上半年，公司实现营业收入50.48亿元，同比增长68.65%（内生约32%，外延约36%）；归母净利润3.08亿元，同比增长36.78%，扣非后同比+46.69%（内生约21%，外延约25%）。业绩增长的主要原因是老店的内生增长以及新开店、收购店的外延式增长以及管理效益的提升。按可比店计，门店收入同比增长15%，扣税后10%（客流量贡献6%，客单价贡献4%）。其中，江苏地区收入同比增长94%，江西地区同比增长63%。

门店增长计划有序执行。2019年1-6月，公司净增门店516家，其中，新开门店368家（含新增加盟店87家），收购门店204家，关闭56家，公司累计门店4127家（含加盟店256家）。全年计划新增门店1000家左右。

规模效应提升议价能力。通过密集合理布局，树立品牌形象，不断优化商品组合，公司持续提升顾客的满意度和回头率，实现门店客单量和销售收入的持续提升。同时，规模效应也提升了公司的议价能力、降低了物流及管控成本。2019H1，河北新兴药房实现收入5.7亿元，其中净利润4671万元，综合毛利率为37.7%（同比提升2.3pct,其中1.5pct为主营业务贡献，0.8pct为厂家返利），净利率为8%（其中3%为厂家返利）。2019H1，公司销售费用率为24.88%，相比去年同期下降1.84pct。

毛利率有所下降。2019H1，公司销售毛利率为39.09%，相比去年同期下降了1.49pct。主要受增值税调税、小规模纳税人及免增值税等影响，收入端确认为含税收入。另外，处方药占营业收入的比重由去年同期的37.89%提升至38.5%。

【投资建议】

公司门店数量有序增长，老店的内生增长以及新店的外延式增长以及管理效益均有所提升。通过密集合理布局，树立品牌形象，不断优化商品组合，公司实现门店客单量和销售收入的持续提升。同时，规模效应也提升了公司的议价能力、降低了物流及管控成本。继续看好公司下半年的增长态势。

根据2019年中期实际增长情况，营收增长、归母净利润增长均好于我们预期。我们上调了主营零售业务2019年的增速，并略微下调了批发业务的增速。我们上调19/20/21年营业收入分别至111.04/144.69/188.56亿元（前报告分别为95.51/131.06/177.27亿元)，上调归母净利润分别至6.75/8.75/11.41亿元（前报告分别为5.72/7.85/10.62亿元），EPS分别为1.78/2.31/3.01元,对应PE分别为42/33/25倍。维持“增持”评级。