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房地产重大行业事件点评报告:系统性地分析房企海外债收紧后的影响
事件:
7月12日国家发改委发布了《对房地产企业发行外债申请备案登记有关要求的通知》,主要内容包括:(1)海外债只能用于置换一年内到期的中长期境外债务;(2)在外债备案登记和募集说明书中加强信息披露,并明确资金用途;(3)房地产企业应制定发行外债总体计划,统筹考虑汇率、利率、币种及企业资产负债结构等因素,稳妥选择融资工具。
核心观点:
1.2018年房企海外债政策就有加严,但仍不改发行规模大增
2015年9月国家发改委发文取消境内企业发行海外债的额度审批,试行备案登记制管理。这一政策的出台相当于松绑企业海外发债的条件,鼓励境内企业发行外币债券。根据wind,从房地产企业发行海外债的规模来看,2016年总计发行金额达到105亿美元,同比增长13%;而从2017年开始房企海外债规模就出现了大幅增长,达到453亿美元,同比增长332%;2018年达到528亿美元,同比增长17%。由于房企整体发行规模增长较快且存在不规范使用资金,2018年5月在发改委出台的《关于完善市场约束机制严格防范外债风险和其他债务风险的通知》中,规范房企境外发债资金投向,主要用于偿还到期债务,避免债务违约;限制投资境内外房地产项目,补充运营资金等。截止到2019年上半年,房企海外债规模近389亿美元,同比15%,已经达到了去年全年的74%。海外债发行规模占到各融资渠道(不包括银行贷款)的23%,创新高。发行规模的高速增长也是此次政策新增期限来借新还旧的原因之一。
2.房企发行海外债的优势明显
根据国家发改委定义,境外债券指的是境内企业及其控制的境外企业或分支机构向境外举借的、以本币或外币计价、按约定还本付息的1年期以上债务工具。目前境内企业境外发债的四种方式主要有:红筹结构发行、直接跨境担保、由银行出具备用信用证、境内公司提供维好协议及股权购买承诺协议。房企发行海外债的主要原因是:1)政策相对宽松。2)海外债较少有财务顾问费等非票面的额外成本。3)有些房企本身的海外投资项目较多。4)部分公司可能同期在国内融资渠道受限。5)中国房地产行业海外债的收益率相较其他行业更高,对投资者的吸引力更高,因此发行成功的概率较大。
3.海外债将在2021年集中到期,主流房企余额占比超三成
2018年开始房企海外债逐渐进入了集中兑付期,根据wind的到期规模来看,2021年将是偿债高峰,达到384亿美元。从各大主流房企的海外债情况来看,TOP10房企的未偿还金额总计615亿美元,占总余额的33%;平均利率在6.07%。其中恒大、碧桂园、中海的未偿还规模最高;保利、中海、华润的平均发行利率最低,分别为4.19%、4.97%、4.99%。
投资建议:
目前融资环境不断收紧,使得开发商在经营决策中更注重拿地与现金流之间的平衡。核心房企的头部优势将会更加凸显,下半年房地产项目的收并购将会大幅增加。土储丰富且资金宽裕的房企的整体开发节奏更加游刃有余,更好地实现逆周期拿地。我们推荐三条主线:1)资源及融资成本优势较大的龙头房企:万科A,建议关注保利地产、华润置地。2)业绩保障度高的房企:建议关注融创中国、中南建设。3)具有长周期逻辑的、具备独特开发模式的房企:华夏幸福,建议关注中国金茂。4)房地产开发后周期、且具有稳定现金流的物业管理公司:建议关注绿城中国、中海物业、永升生活服务。
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